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蔚来的亏损数字游戏:研发成本并非主要原因

  蔚来,这家号称“新创造车第一股”的公司做出了一个奇怪的举动。它在9月24日发布了第二季财报,并突然宣布取消当晚的电话会议。蔚来股价当天应声大跌超过27%,盘中跌破2美元至1.98美元,创下股价新低。市场将此理解为蔚来无法面对自己造成的亏损黑洞。

  受到市场压力,蔚来宣布第二天在9月25日召开财报电话会议。当被分析师问到如何改变烧钱模式时,蔚来CEO李斌用研发投入来解释亏损:“到今年六月,我们的Non-GAAP的亏损是220亿人民币,其中有100亿都是花在了R&D上,这也是我们核心的投资方向。”

  但蔚来财务数据的统计分析呈现出了不同结论。蔚来花在研发上花的钱,只占这3年半总亏损的25.87%。最高的年份刚过40%,最低的年份只有不到20%。不管如何,没能达到李斌说的接近50%。

  蔚来的亏损数额跟特斯拉相比并不夸张。从2016年到2019年,大多数时间段蔚来的亏损额均小于特斯拉,只有2018年和2019年二季度亏损超过了特斯拉。亏损不是问题,为什么亏损才是问题。这决定了资本市场愿不愿意为你烧的钱买单。

  蔚来可能并非像自己宣称的,是一家因创新研发投入而亏损的高科技公司。蔚来的亏损黑洞更多来自销售、运营和优先股权益,研发成本在这家公司的大面积亏损中并不是最主要原因。

  1. 两种口径

  蔚来CEO李斌在财报电话会议上解释亏损原因时,选取了用Non-GAAP亏损的数字来回答。按李斌的说法,蔚来3年半总亏损的近50%都花在了研发上。这么看来,蔚来的巨额亏损就显得颇为合理。

  但蔚来财务数据的统计分析结果得出了截然不同的结论。蔚来花在研发上花的钱,只占这3年半总亏损的25.87%。最高的年份刚过40%,最低的年份只有不到20%,没有达到过其宣称的近50%。

  差距这么大,问题出在哪里呢?

  李斌给出的详细数字是:到2019年6月蔚来的Non-GAAP的亏损是220亿人民币,其中有100亿都是花在了R&D(研发)上。他选择的是非通用会计准则(Non-GAAP)计算的亏损,同时计算的并不是归属普通股股东的净亏损。

  在蔚来2018年的财报中,我们可以看到归属普通股股东的净亏损高达233.28亿元。但如果按非通用会计准则计算(Non-GAAP)的净亏损就变成了89.60亿元。亏损整整缩小了143.68亿元。

  Non-GAAP是公司美化数据的常用手段。通常情况下,非常规一次性非经营性支出会在Non-GAAP计算方式下予以剔除。对于科技公司来说,主要用来剔除股权激励产生的亏损。

  蔚来也是如此。2018年,其可转换可赎回优先股增值和可赎回权增值非控制性权益赎回价值分别为136.673亿元和0.633亿元。这两个金融术语看起来很拗口,你可以将他们简单理解为股权激励。这就是两个亏损数字间巨大差异的来源。

  对于购买蔚来股票的普通投资者来说,要看的是摊在自己头上的亏损。蔚来的归属普通股股东的净亏损更大,是因为优先股股东很可能有优先收益承诺。在公司整体大面积亏损的情况下,为保证对优先股股东的收益承诺,普通股股东需要承担更大的亏损。

  因此对于普通投资者,衡量蔚来的亏损时,应该看归属普通股股东的净亏损,而不是李斌选择的“Non-GAAP的亏损”。

  2. 火箭指数

  蔚来一直号称自己要做“中国的特斯拉”。尽管特斯拉和蔚来两家公司都在持续烧钱,但在亏损中创新研发所占的比重,特斯拉要远高于蔚来。

  这里要引入一个指标,叫做“火箭指数”。计算火箭指数的公式为:火箭指数=研发投入/亏损总额。其衡量的是一家公司有多大程度因为创新而导致亏损。火箭指数越大,该公司的亏损中,创新所占的比重越大。

  拉出特斯拉和蔚来两家公司从2011年到2019年的历年研发投入和亏损数据进行对比。数据的统计分析结果呈现出了清晰结论。

  首先,用皮尔森函数计算,特斯拉和蔚来两家公司研发投入与亏损总数的相关性。

  统计结果显示,这两家公司的研发投入与亏损强烈正相关。这说明这两家公司的研发投入和亏损之间有着紧密联系。当亏损越大的时候,研发投入也越多。

  在“火箭指数”的表现上,两家公司则出现了巨大差异。

  特斯拉的火箭指数从2011年到2019年集中于0.7-1.5之间,最高达到3.13(特斯拉未公布2011年前的数据)。这意味着最高一年,特斯拉的研发投入,达到当年亏损的313%。这说明特斯拉创新能力和盈利能力均强。

  相反,蔚来的火箭指数只有特斯拉约1/3。从2016年-2019年间集中于0.2-0.4之间(蔚来成立于2016年)。差距最大的2018年,特斯拉的火箭指数是蔚来的近9倍之多。

  同时在创新研发投入的绝对值上,蔚来也低于特斯拉。从2016年到2019年二季度,特斯拉研发投入总额合约307.86亿元人民币,蔚来研发投入总额为104.44亿元人民币。特斯拉在创新研发上的投入是蔚来的近3倍。

  火箭指数的极大差异,揭示了两家公司亏损背后的不同。创新研发在亏损中占据的比重,蔚来要远低于特斯拉。

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