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光正集团高溢价关联并购 标的业绩承诺实现有压力

  前后两次购买同一标的股权,两份交易草案估值评估方法存在诸多不同,哪一次评估值准确度更高让人困惑。就标的公司目前经营能力来看,在收购完成后,其能否顺利完成业绩承诺有一定不确定性。

  2020年1月6日,原主营钢结构与清洁能源业务的光正集团发布《重大资产购买暨关联交易报告书(草案)》(简称“2020年交易草案”),拟支付7.41亿元现金购买上海新视界眼科医院投资有限公司(简称“新视界眼科”)剩余49%股权。在此之前,光正集团于2018年时已出资6亿元收购了其51%股权。

  对光大集团而言,困难不仅仅是十几亿元资金的筹集问题,且在未来还可能遇到公司治理结构、人才管理、财务管理、客户管理、资源管理、制度管理等多方面的整合风险,能否顺利完成整合有一定难度。而除此之外,光正集团和新视界眼科还存在较大的偿债压力,其对新视界眼科前后两次股权收购的交易草案所给出的估值也缺乏一定合理性。若考虑到新视界眼科目前的经营能力,能否顺利完成业绩承诺是存在悬念的。

  估值合理性可信度不足

  “2020年交易草案”显示,以2019年7月31日为基准日,上海新视界眼科母公司口径所有者权益账面价值为13789.15万元,100%股权评估后的股东权益价值为147529.98万元,由此可见,该次评估增值额高达133740.84万元,增值率达969.90%。而2018年4月23日发布的购买上海新视界眼科51%的《重大资产购买暨关联交易报告书(草案)(修订稿)》(以下简称“2018年交易草案”)显示,新视界眼科在评估基准日2017年12月31日合并报表净资产为19081.78万元,评估后的股东权益价值为122325.01万元,评估增值103243.23万元,增值率541.06%。

  对比一前一后两份交易草案关于估值的信息,我们不难发现,虽然评估基准日在时间上相差19个月,但是“2020年交易草案”中的股东权益估值比“2018年交易草案”中的估值要高出2.52亿元,相当于平均每个月增值了1326万元。

  不仅如此,2019年7月末,上海新视界所有者权益账面价值竟然低于2017年年末净资产,在这种情况之下,评估增值额却明显高于2017年年末的评估增值,如此截然相反的情况,显得很异样。

  需要进一步注意的是,新神界眼科的估值结果对关键指标的敏感性分析在“2018年交易草案”和“2020年交易草案”之间也有很大差别(如表1和表2所示)。在2018年交易草案中,与营业收入变化率对应的是大约3倍的估值变化率,而在“2020年交易草案”中营业收入变化率与估值变化率几乎相等。对毛利率变化敏感性分析也呈大致相同的情况,“2018年交易草案”中与毛利率增加值对应的是大约2倍的估值变化率,而在“2020年交易草案”中对应的却是3倍左右。

  通过对比两份交易草案,我们不难发现在购买新神界眼科51%股权和49%股权的这两次交易中,对估值认定是存在诸多异样的地方,这很难让人信服哪一次估值认定是合理或准确的。

  业绩承诺的质疑

  在上海新视界眼科评估增值13.37亿元、增值率超过9倍的情况下,“2020年交易草案”的业绩承诺只包含了两个年度,新视界眼科2019年度、2020年度实现的经审计的扣除非经常性损益后的归母净利润分别不低于13225万元、15209万元。

  与“2018年交易草案”对比,虽然“2020年交易草案”对新视界眼科的评估增值变多了,但是业绩承诺却没有变化。根据“2018年交易草案”,交易对方承诺新视界眼科2018年度、2019年度、2020年度经审计的扣除非经常损益后归属于母公司的净利润分别不低于11500.00万元、13225.00万元、15209.00万元。根据2019年4月4日公告的“2018年度业绩承诺实现情况的核查意见”,新视界眼科2018年经审计的扣除非经常性损益的净利润为116373432.74元,与2018年业绩承诺数11500万元比较,完成率为101.19%,也就是说,2018年刚好完成了业绩承诺。

  然而,相较2018年业绩的刚好达标,由“2020年交易草案”披露的数据看,在2019年前7个月,新视界眼科的净利润仅实现了5276.02万元,不及2019年业绩承诺数13225万元的一半,如此情况下,不排除新视界眼科有无法完成2019年业绩承诺的可能,当然,也不排除有踩线完成的可能。

  事实上,根据“2020年交易草案”所披露的信息,新视界眼科无法完成2019年业绩承诺的可能性相对会更大一些。因为“2018年交易草案”显示新视界眼科在2017年年末的医护人员有779人,而“2020年交易草案”却显示2019年7月末医护人员减少至677人。由于新视界眼科主要经营眼科医院,医护人员数量的多少必然与经营规模的大小存在高度匹配,而医护人员人数减少100多人,也可能意味着医院经营规模的缩减。

  不仅如此,“2018年交易草案”还显示,截至该草案出具日,新视界眼科及下属子公司共租赁房产19处,合计89556.14平方米;而在“2020年交易草案”中,视界眼科及下属子公司共租赁房产18处,物业面积合计77240.93平方米,比前一个交易草案少了12315.21平方米。由于新视界眼科租赁的物业主要是用于医院经营的场地,物业面积的减少也可能意味着医院经营规模的缩减。

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